比亚迪闪充发布一周后，蔚来晒出盈利财报，资本市场用脚投票了？

3月5日，比亚迪发布第二代刀片电池和1500kW闪充技术，实现“5分钟充电10%-70%”，舆论一片沸腾。彼时，一个声音在车圈回荡：“闪充会不会杀死换电？”

五天后的3月10日晚间，蔚来用一份财报给出了回应。

财报显示，2025年第四季度，蔚来实现营收346.5亿元，同比增长75.9%，净利润2.83亿元——这是公司成立11年来，首次实现单季盈利。

美股开盘后，蔚来股价直线拉升，一度大涨超15%。资本市场用真金白银投出了自己的判断：换电模式，不仅没死，反而迎来了它的“成人礼”。

01 十年亏损终结，蔚来如何“兑现承诺”？

“到了这个时间点，我们需要做这件事来验证自己。”关于2025年第四季度的盈利目标，李斌曾这样说过。

3月10日，他兑现了承诺。

除了整体盈利，这份财报还有多个“创新高”：四季度交付12.48万台，同比增长71.7%；毛利总额60.74亿元，同比增长163.1%；整车毛利率18.1%，创三年以来新高。

从全年来看，蔚来2025年共交付新车32.60万辆，同比增长46.9%，营收874.88亿元，同样创下历史最好水平。

这意味着，在经历了近十年的投入和亏损之后，蔚来终于跨过了那个最关键的门槛。李斌在电话会上宣告：“公司已经正式迈入发展的第三个阶段，开启新一轮高速增长周期。”

02 盈利的秘诀：不止是“卖更多车”

蔚来这次盈利，不是靠“卖更多车”这么简单。

首先是产品组合的优化。 财报显示，四季度车辆均价受益于更有利的产品组合，推动毛利率显著改善。其中，全新ES8毛利率接近25%，单季交付约3.97万辆，成为利润主力。大型SUV对利润的贡献，远超走量车型。

其次是“省钱”比“赚钱”更狠。 蔚来2025年第四季度研发费用20.26亿元，同比下降44.3%；销售及一般管理费用35.37亿元，同比下降27.5%。曾经“花钱不眨眼”的蔚来，开始精打细算。

这背后是蔚来2025年推行的“基本经营单元”（CBU）机制——把每一笔账算清楚，把每个人的时间、支出、产出都量化。效果立竿见影。

第三是技术降本。 自研的5纳米智驾芯片“神玑NX9031”上车后，给单车带来约1万元的成本优化。芯片公司神玑引入外部投资者融资22.57亿元后，技术资产的资本化运作也开始反哺财报。

但最值得玩味的，是换电模式的“轻资产”魔术。

03 闪充VS换电：一场被误解的“生死战”

在蔚来开启换电模式之初，市场普遍认为这是用资产负债表的扩张置换损益表的成本——换电的重资产模式会推高固定资产规模，虽能改善用户体验，但庞大的摊销成本也会拖累利润。

但蔚来用一家叫“蔚能”的公司破解了这个难题。

每卖一台BaaS车（电池租赁），蔚来就把电池卖给蔚能（不并表的联营公司），让蔚能提供换电服务。这样一来，蔚来既能享受换电模式带来的用户体验优势，又在财报里不需要背负相应的资产摊销压力。

财报中“应收关联方款项”的飙升印证了这一点——2025年后该数据呈指数级增长，说明大部分蔚来用户选择了BaaS购车模式。车身和电池分开销售，既降低了购车门槛，也让蔚来甩掉了重资产包袱。

所以，当比亚迪闪充发布后，“闪充杀死换电”的论调甚嚣尘上时，蔚来其实早有护城河。

李斌在央视《对话·创新中国行》节目中回应：“超快充再快，不可能有换电快。但解决电池寿命问题是换电最大的体系性优势。”

他进一步解释：超快充用多了，对电池的寿命、健康和长期安全性都有一定损害。而换电模式下，通过智能化管控，蔚来的每一块电池都可以用到12年以上，真正实现“车电同寿”。

武汉蔚能CEO戴晓明则算了一笔更大的账：退役电池可以做储能业务，梯次利用进一步变现；管着近60万块电池，对于蔚来就是一座移动的矿山，富含锂、镍、钴等稀有金属。

换电，不只是补能，更是一门能源生意。

04 “共存论”背后：两条腿走路的大佬们

有意思的是，就在外界为充换电之争吵得不可开交时，两家企业的高管却默契地给这场争论定了调。

3月8日，比亚迪集团品牌及公关处总经理李云飞通过微博发声：“换电和闪充虽然是两种不同的模式，但都挺好的，是百花齐放，更是殊途同归。共同促进油转电。”

蔚来联合创始人秦力洪也在朋友圈回应：在2018年即满足了加电速度快的需求后，蔚来更加着眼于解决电动车车电不同寿问题，以及换电站参与构建新型电力市场。

表面是路线之争，实则是各打各的牌。

比亚迪押注的是“充电像加油一样快”的技术突破，用极致效率解决补能焦虑；蔚来赌的是“车电分离”的商业模式创新，用电池全生命周期管理构建能源生态。

宁德时代则在两边下注——一边加速巧克力换电布局，2026年目标累计建成近4000座换电站；一边为各大车企提供快充电池解决方案。

05 盈利之后：两头“灰犀牛”还在等着蔚来

庆功宴灯光之外，蔚来仍需直面挑战。

一头“灰犀牛”名叫成本。

2026年，大宗材料包括铜和碳酸锂均呈涨价趋势。曲玉在财报电话会上表示，这给公司成本控制和毛利率带来了巨大压力。蔚来2025年第四季度的盈利，是在相对温和的原材料价格环境中实现的。一旦成本底座被重构，利润空间将面临考验。

另一头“灰犀牛”名叫补能。

比亚迪计划到2026年底建成2万座闪充站，其中包括2000座高速服务区闪充站。蔚来的目标是到2030年建成1万座换电站。

当充电效率逼近燃油车，换电模式的优势差距正在缩小。接下来，双方势必会用各自的最新技术和布局，对市场和消费者进行持续的游说。

在有限的时间里，蔚来需要销量来摊薄换电站的成本，并向市场证明“换电优于超快充”——或者寻求更和谐的共存方式，给过去十余年的巨额投入一个交代。

06 一场长达十余年的“长期赌约”

财报发布的同一天，蔚来董事会批准了一项新的长期激励计划。

根据计划，公司将向李斌授予约2.48亿股限制性股票，但这些股票的归属条件与公司市值和净利润直接挂钩——市值需依次突破300亿、500亿、800亿、1000亿和1200亿美元，净利润需分别达到15亿、25亿、40亿、50亿和60亿美元。

这实际上是一场长达十余年的“长期赌约”。

分析人士认为，这样的激励机制将CEO的个人收益与公司长期价值深度绑定，目标也极具挑战性。换句话说，蔚来不仅要实现盈利，还要持续扩大规模，并在全球市场中建立更强竞争力。

曲玉在财报电话会上立下flag：2026年蔚来要力争实现Non-GAAP全年盈利。

尾声：换电的故事，下半场才刚开始

七年坚持，蔚来换电模式走过了一条从质疑到认可的价值发现之路。

近9500万次换电服务，每天约10万用户用行动投票。中石化、中石油、国家电网、南方电网、宁德时代……一批能源巨头相继入局。“加电合伙人”计划已与25个省市、35家城投交投合作共建近200座充换电站。

好生意，自然有人排队上车。

当换电网络密度达到临界点，它就不再是成本中心，而是具备强大网络效应与生态价值的能源运营平台。据测算，到2030年，我国充换电市场将加速迈向万亿元级规模。

蔚来创业至今，踩坑无数，多次处在失败边缘，也终于等到了2025年的这段美好时光。季度盈利是一次阶段性答案，但远非终局。

正如李斌所说：“公司已经正式迈入发展的第三个阶段。”

换电的故事，下半场才刚开始。