当李斌开始享受「算账」

“变得更加务实了”，2025年的个人总结里，蔚来创始人李斌是这样说的。

他口中的“务实”并不是“空谈”的反义词，而是把镜头从远景拉回到近景的状态。

之前，因过于执着长期主义的星辰大海，难免在短期执行上有所欠缺。当公司再度站在分岔口，李斌开始学会如何兼顾当下。简单来说，就是在经营细节上锱铢必较。

我们总是感叹于李斌的融资能力，没想到有一天他也会说出“算账，其乐无穷”。

这种改变，体现在蔚来的三季报里。

交付87071台，同比增长40.8%，环比增长20.8%；营收217.9亿元，同比增长16.7%；整车毛利率14.7%，综合毛利率13.9%；Non-GAAP净亏损环比收窄33%。

用李斌的话来总结，销量、毛利和运营费用，三条线全面改善。

量利平衡，是企业经营决策的核心，本质在于解答“需要达成多少销量、以何种价格与成本结构组合，方能实现利润最优”。

答好这道题，企业就不会陷入“只拼规模不赚钱”的泥潭，也能避开“固守利润丢市场”的险滩。

蔚来虽然仍未扭亏为盈，但是已经无限逼近量利平衡的临界点。

发布半年报时，笔者就说过，不必过分纠结蔚来能不能在四季度实现盈利，核心问题还是要看交付情况以及现金流的健康度。

现在依然是这个观点，只要读懂这两项指标，便可大致看清蔚来的发展方向。

交付大增41%，为何营收只涨17%？

三季度，蔚来交付量同比激增40.8%，但营收增速仅16.7%，增速差距近25个百分点。

汽车因高单价、长周期的属性，单价波动1个百分点就是数千元，对营收的影响远高于其他行业。因此，“以价换量”对产业健康发展的破坏力非常大。

蔚来的增速差，是否意味着“以价换量”？

要判定这一点，要看单位收入下降，有没有可解释的商业逻辑？比如，低价产品线占比提升、产品规格降级等。只要这些逻辑成立，增速差就是合理的。

三季度，乐道品牌共交付3.77万辆，超越NIO主品牌的3.69万辆；萤火虫共交付1.25万辆，这两个品牌合计贡献了57.7%的销量。

所以，蔚来单车均价下降，就是三品牌策略的主动选择，用低价车型和品牌扩市场，而非亏钱甩卖。

与之对应的是单车均价（ASP）的结构性下滑，三季度整车销售收入192亿元，测算得出单车收入约22.05万元，较去年同期的32万元大幅下降近10万元。

但正是因为乐道L90的热销，以及萤火虫的快速破局，让蔚来的供应链成本显著下降，零部件复用率大幅提升，叠加自研芯片替代等方式，使得整车毛利较第二季度提升4.4个百分点至14.7%。

蔚来首席财务官曲玉也证实了这一点，他表示：“三季度毛利的提升，一方面是销量提升带来的供应链降本，另一方面是高毛利车型（乐道L90）的推出。”

另外据曲玉介绍，目前“5566”的毛利率都超出了预期，ES6/EC6的毛利率在三季度超过了25%，ET5/ET5T在15%-20%之间。

李斌认为，公司在第四季度应该可以实现18%左右的整车毛利率。考虑到新ES8的交付量会有比较大的跃升，这款车的毛利率会超过20%。

这种高端品牌稳利润、大众品牌冲规模的布局，虽然会导致交付量增速大幅领先营收增速，但这种增速差是健康的、有战略意图的。

不过，要实现销量增长-成本下降-毛利回升的正向循环，必须要把握好一个尺度。

“到了第三代产品周期，我们不再简单追求量的增长，而是更看重毛利总额的增长。为了保证毛利总额的增长，甚至可以牺牲一些量。”

显然，李斌已经划定量利平衡的边界。

现金流转正的背后

三季度，蔚来的现金储备突破367亿元，经营性现金流和自由现金流双双转正。

这意味着，公司不再单纯依赖外部融资而活，主营业务已经有自我造血的能力。

367亿元中，可直接用于日常经营的现金及现金等价物仅92.71亿元，较去年底近乎腰斩。但关键变化在于造血机制的激活，三季度净亏损34.8亿元，却能实现现金储备环比增长近百亿元，核心原因是经营效率的大幅提升。

李斌直言，增长的动力一部分来自三品牌的策略，另一部分就是内部的提效。他不止一次说过，汽车行业最终拼的是运营效率。

效率提升的武器，是今年开始推行的CBU（基本经营单元）机制，改变了蔚来过去重投入、轻回报的预算制模式，将公司拆分为一个个独立核算的经营单元，把投入产出比作为决策的核心标尺，要闭环、要责任到人，要持续复盘改进。

尤其是研发投入，李斌开始算细账。

三季度，蔚来的研发费用同比下降28%至23.9亿元，通过组织优化和阶段性投入调整，将每笔研发开支精准投向高毛利车型。

李斌解释道：“过去几年我们做了很多基础性的研发，比如芯片、操作系统、智能底盘、900伏高压平台等。这些基础研发在后续迭代时，不需要像之前那样大规模投入，效率会更高。”

曲玉也强调，后续会维持在每个季度20亿左右的研发投入，不会进一步减少，但是会提升效率，CBU机制让研发费用有更大的产出。

另外，销售及行政费用增速控制在1.8%，远低于40.8%的交付量增速，费效比明显改善。

当然，“节流”的同时还要“开源”，这样才能让367亿的储备成为支撑盈利的弹药库，而非单纯的救命钱。

从营收结构上看，蔚来早已从单一卖车转向双轮驱动，非车业务正成为稳定的现金流来源。

虽然李斌嘴上说聚焦卖车，实际上非车业务是新造车企业中做得最好的，因为有换电服务。

非车业务，其实就是保有量的生意。目前，蔚来有90多万的用户，随着保有量的不断增长，非车业务的收益也会不断提高。

通常情况下，单一业务形态的企业，抗内卷的能力较差。

传统车企只有少数是例外，例如依托电池技术优势的比亚迪，储能电站、太阳能业务覆盖发电到用电全链条。

新造车企业中，特斯拉通过超充网络和能源产品，构建“硬件+服务”生态。2024年，其储能与发电收入100.86亿美元，占总收入的10.32%，毛利率达30.5%‌。

三季度，蔚来“其他销售收入”达25.92亿元，占总营收的11.9%，同比增长31.2%，涵盖售后、二手车、技术服务、能源服务等多个高毛利板块。

目前，约55%的车主订阅了换电服务，按每位用户年均支出5000元计算，单项年化收入可达25亿元以上。随着换电站2026年初突破4000座，单站摊销效率提升，盈利弹性将进一步释放。

结语：2026盈利可期

李斌在今年一季度财报会上曾说过，到了第四季度，三个品牌的月交付量要超过5万台，毛利率控制在17%至18%之间，销售和管理费用控制在销售额的10%左右，公司就可以实现盈利。

但四季度的交付指引仅12万至12.5万辆，远低于每月5万的目标，也明显低于市场预期。

中银国际分析认为，主要体现了在地方置换补贴逐步耗尽背景下，管理层对市场需求的审慎预判。

李斌也认为，今年四季度不会出现明显的翘尾效应，但还是对四季度实现盈利保持信心，主要是因为“高毛利车型的订单比较好。”

不过回过头来看，按照三季度的指引，最终的交付量刚好踩在8.7万台的及格线上。而已经过去的10月、11月，蔚来只拿到了40397台、36275台的交付量，恐怕四季度最终也是刚好达到及格。

笔者认为，只要李斌能够守住当下这份“务实”，扭亏为盈的那一刻，或许不会在四季度压哨登场，但一定会在“算细账”的扎实积累中稳步实现。

对于即将到来的2026年，李斌的目标是全年Non-GAAP盈利。

他的信心来源于两个方面：

一方面，李斌认为纯电大车的增长趋势已经非常明显，公司会在明年上市三款高毛利的大车，乐道L80、蔚来ES9以及换代ES7。

另一方面，乐道也将下探至10万至20万的价格区间，以更好利用平台化成本优势、差异化的BaaS模式和补能网络。

在今年广州车展期间，乐道汽车总裁沈斐向我们透露， 在整个广东省内（广州市以外的地区），乐道比蔚来卖得更好。所以，他们会尝试各种方法“打开更多下沉市场。”

也就是说，蔚来将继续保持向下拓规模、向上保毛利的经营策略，加上CBU机制为现金流的健康保驾护航，全年盈利并不是一句空谈。